华灯明月光中，绮罗弦管春风路。
龙如骏马，车如流水，软红成雾。
太液池边，葆真宫里，玉楼珠树。
见飞琼伴侣，霓裳缥缈，星回眼、莲承步。
笑入彩云深处，更冥冥、一帘花雨。
金钿半落，宝钗斜坠，乘鸾归去。
醉失桃源，梦回蓬岛，满身风露。
到而今江上，愁山万叠，鬓丝千缕。
【赏析】
词前小序所说“绍兴甲子”，指的是1144年（南宋高宗绍兴十四年）。“上元”，即元宵节，为旧历正月十五日；时俗以元夜张灯为戏，故又称元夜或灯节。“有怀京都”中的“京都”，系指已沦入金人之手的原北宋王朝的京城——汴京。据此可知，该词是词人身处南宋京城临安、恰逢上元佳节，回忆起当年汴京元夜的盛况，不胜怀念故国之情而作。
上阕追忆皇城汴京的上元之夜，华灯如昼，轻歌曼舞、车水马龙的情景，突出写宫内、宫外处处是一片升平。“华灯明月光中，绮罗弦管春风路”二句，采用了虚实结合的写法，“华灯”、“明月”、“绮罗”、“弦管”皆写实：“华灯”，指装饰美丽的灯盏，上元之夜，灯是主景，它不仅有彩绘装点，更主要的是有夺目的光彩；十五日夜正是月最圆、光最亮之时，首句将“华灯”与“明月”共举，给人以虽是夜晚却亮如白昼的感觉；“绮罗”指男女游人的盛装，“弦管”则指代音乐声声不停。“春风路”，则是写虚，汴京地处中原，正月的天气尽管已是早春，但冰雪未融、乍暖还寒，这里以春风满路象征欢乐的游人内心喜气洋洋，犹如春风驱散了严寒。
下面“龙如骏马，车如流水，软红成雾”中前二句运用了比喻手法，“龙如骏马”是“骏马如龙”的倒装，它和下句同脱胎自五代后唐李煜《望江南》中“车如流水马如龙，花月正春风”名句，也恰是写对已逝去的美好、欢乐日子的追恋；“软红”在此处指游人踏起的飞尘。这三句是对游人如云、竞来观灯的热烈场面的概述，下面则转出两组特写镜头。其一是写灯景之美：“太液池”，本为汉代与唐代的宫中池苑名，在此指代汴京皇宫的内苑；“葆真宫”，北宋宫名，据《东京梦华录》所载，可知是上元之夜张灯供赏的宫殿之一。“玉楼珠树”指凡宫中所开放的张灯之处，楼、阁、殿角、参天古树之上挂满华灯万盏、晶莹闪烁如同被珠镶玉嵌一样明亮。其二是写歌舞之迷人：“飞琼”为女仙之名，《汉武帝内传》有“王母乃命侍女许飞琼鼓震灵之簧”；“霓裳”指唐时著名的舞曲“霓裳羽衣曲”；则“见飞琼伴侣，霓裳缥渺”便是写：高台上美如天仙的歌女们合着乐器的节奏而婉转歌喉，动人的霓裳羽衣之舞如踏云履雾轻柔飘渺；而“星回眼，莲承步”则是写歌伎舞女星眼回转流盼生情，莲步轻移婀娜多姿之态；以“星”喻眼，突出明亮有神；以“莲”喻步则是用典，《南史·齐本纪下》：“（东昏侯）又凿金为莲华（花）以帖地，令潘妃行其上，曰：‘此步步生莲华也。’”经过层层渲染，已将元夜观灯之盛况推向了高潮。
下阕虽仍写观灯游人的欢乐和汴京的繁华，但已属兴尽之余波；词人也从追忆中霍然而醒，慨叹而今的悲怆。“笑入彩云深处，更冥冥、一帘花雨”仍承上阕继续渲染欢快气氛。前一句写笑声飞入云霄，“彩云深处”，指为庆灯节，在皇宫内临时搭起的“彩山”，据《梦梁录·元宵》所载“汴京大内前缚山棚、对宣德楼，悉以结彩，山沓上皆画群仙故事”可知。
后两句写燃烧的焰火，令人赏心悦目：团团簇簇的焰火突然窜入冥冥高空，化作五彩缤纷的花雨，像飞瀑、珠帘般飘洒下来，时起时伏。观灯盛会至此已是高潮之巅，下面“金钿半落，宝钗斜坠，乘鸾归去”是写灯会已散，游兴已尽的仕女们疲惫不堪，连鬓边饰物摇摇欲坠都已无力去整，随着人们纷纷乘车离去，这繁华喧闹的上元之夜也已趋于平静。沉醉在追忆中的词人也骤然猛醒，“醉失桃源，梦回蓬岛，满身风露”。这是十分深沉的感慨。“桃源”，即陶渊明《桃花源记》中的仙山；“蓬岛”，即传说中的海上三神山之一的蓬莱仙岛；“桃源”、“蓬岛”在此均借指沦陷金人之手的汴京。“醉失”一词，流露出对怯懦的南宋王朝无端拱手让出帝都汴京的不满。
词人向子湮是南宋大臣，在政治上是主战派，他曾在潭州（在今湖南长沙一带）亲率部队抵抗过强大的金兵，后因反对和议、触怒秦桧而被革职。“梦回蓬岛”，可以泛指无数次地梦回夜转重返汴京的欢乐，也可特指此次上元之夜对汴京的深情追忆，然而梦中的片时欢乐醒来只会更加凄凉，“满身风露”则是指颠沛动荡的生活留给他的只是满身雨、露、风、霜。
“到而今江上，愁山万叠，鬓丝千缕”是结尾处，也是对上句“满身风露”的加重与扩展，如今南宋朝廷只知偏安一隅以求苟安，全无雪耻振兴之志，词人感到收复河山、重返帝京无望，忧国之情愈结愈重，如同万重高山压得透不出气来；半生倥偬，只剩得两鬓银丝千缕。这和他另一首《鹧鸪天》中“而今白发三千丈，愁对寒灯数点红”是异曲同工。
该篇运用回忆对比的手法，抒发了作者怀念故国、悲壮而抑郁的苦闷心情。愈是对欢乐过去作生动细腻的描写，愈是使人更加留恋珍惜已经失去的一切，也就更加深刻地写出词人内心的痛楚。用词典雅流丽处令人心驰神往，激烈悲愤处，又能见字血行泪，产生了巨大的感人力量。